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23Q1 锂电四大材料普遍处于清库存的状态，5 月以来电池厂库存大幅下降，基本已贴近安全的库存周期，而碳酸锂相关材料环节库存更低，目前整体库存水平：负极>电池>隔膜>电解液>正极。碳酸锂价格企稳反弹，储能需求修复，5 月电池四大材料厂商排产环比提高15-30%，我们相对看好大规模储能产业链上游材料中，磷酸铁锂正极与低投资强度、高回报的电解液环节，对隔膜及负极材料保持观望。

磷酸铁锂正极占比持续提升，高镍正极材料成为三元锂主导，储能需求修复带动磷酸铁锂正极继续放量。在锂电四大材料中，正极材料企业数量最多，动力电池正极主要有三元锂和磷酸铁锂两种技术路线，正极也是产业链里成本最高的行业，约占电池总成本20%，从高温稳定性上来说磷酸铁锂会有更大优势，合成工艺简单，原料易于开采，同时铁锂电池较三元而言成本低约 20%，目前在400-500km 以下的车型及大规模储能等应用中，磷酸铁锂具备较高的性价比，2023 年Q1 中国动力电池装机量为 58.94GWh，同比增长了 28.8%。磷酸铁锂电池装机量为 38.29GWh，占比65%，同比增长了 50%。其中德方纳米、湖南裕能出货处于前列。但是，目前认为磷酸铁锂单体电池能量密度很难再继续突破，磷酸铁锂电池也证实在低温及严峻工况下，目前的新能源车续航能力将大打折扣，真实工况下综合平均里程仅为标称里程NEDC 的约70-80%。三元锂电池正在提高镍的比例并逐渐克服高温下稳定性差的劣势，一般来说三元电池镍钴锰的作用分别是：镍提供电池容量，钴提高导电性，锰提高稳定性，金属钴只能作为副产物开采，成本较高，三元高镍无钴锂电池符合新能源汽车大动力高续航力低成本的需求。目前三元锂正极材料中高镍8 系、9 系已成为市场主导，其中容百科技、当升科技均有较高出货量。目前正极库存水平处于较低位，储能需求增速的修复及三元的低基数，磷酸铁锂和三元锂5 月排产环比我们预计增加20-30%。

负极材料产能过剩较明显，库存相对处于高位，硅基负极未来有望放量。自2022 年以来，多家企业不断加码锂电负极投产，根据SMM，截至2023 年3 月公布的负极扩产项目产能已有1900 多万吨，产能过剩较为明显，负极材料快速的扩张主要是由于动力及储能等市场需求增长带动，也与前期负极上游石墨化产能紧缺、原料价格大幅上涨等因素造成的供应不稳定性及价格风险陡增有关。目前负极参与玩家较多，杉杉科技、中科电气、璞泰来等负极材料老玩家持续扩产，同时宁德时代、亿纬锂能等为首的动力电池企业也大举投资负极材料，巩固供应链稳定性，增强议价能力；也有君禾股份、石大胜华、索通发展等新玩家入局。考虑到负极材料在电芯体系的搭建中，需随正极材料与电解液进行适配调整，定制化明显。目前锂电池负极材料主要包括三种：一是碳系材料，包括天然石墨，人造石墨；二是硅基材料；三是非碳系材料，包括钛酸锂、金属锂等。2022 年负极出货占比来看，人造石墨占比达87%，天然石墨负极占比约10.5%，硅基负极占比约2.5%。人造石墨凭借优良的循环性能、大倍率充放电效率和电解液相容性等显著优势，广泛应用于车用动力电池及中高端电子产品领域；天然石墨多用于小型锂电池和一般用途的电子产品锂电池中；硅基负极的发展主要受到能量密度与快充需求的推动，主流为硅碳负极与硅氧负极，目前硅基负极多应用于消费品，未来有望大规模应用在4680 动力电池。

隔膜拥有重资产属性，行业进入壁垒和集中度高，龙头企业话语权强。锂电隔膜是关键的内层组件之一，隔膜的性能决定了电池的界面结构、内阻等，直接影响电池的容量、循环以及安全性能等特性。隔膜材质是不导电的，其物理化学性质对电池的性能有很大的影响。隔膜材料主要是以聚乙烯（polyethylene，PE）、聚丙烯（polypropylene，PP）为主的聚烯烃（Polyolefin）类隔膜，其中PE 产品主要由湿法工艺制得，PP 产品主要由干法工艺制得。其中干法工艺可分为干法单向拉伸和干法双向拉伸。由于下游动力、数码锂电池对能量密度要求高，而湿法隔膜厚度更薄，对提高锂电池能量密度有优势，因此中国锂电隔膜市场出货仍以湿法隔膜为主，2022 年市场占比高达75%。隔膜基材主要是聚丙烯（PP）、聚乙烯（PE）等聚烯烃，PE 是湿法隔膜的主要原料，PP 是干法隔膜的主要原料，目前原材料进口依赖度高。制造费用占比大主要系生产设备贵、造成设备折旧费用高。毛利率最高，这是因为行业壁垒高、集中度高，龙头企业的盈利能力强。上下游深度绑定，隔膜行业认证期大概1-2 年，电池厂商选择和更换隔膜供应商会比较慎重，通过认证后不会轻易更换隔膜供应商，合作关系比较稳定，目前恩捷股份、星源材质、中材科技位居全国锂电隔膜出货前三。

电解液行业正加速洗牌，原料自供率高、生产成本具备优势的龙头企业盈利状况较好。锂电池电解液是电池中离子传输的载体，一般由高纯度的有机溶剂、电解质锂盐、必要的添加剂等原料，在一定条件下、按一定比例配制而成。

理想的电解液需要具备高电导率、高热稳定性、高化学稳定性、高电级兼容性、和低成本等特性。电解液要起到良好运输离子作用，需要具备较高的电导率，还需要具有较高的热稳定性和化学稳定性，不会轻易发生热分解，在较宽电压范围内能保持较为稳定的温度，在长循环时自身不发生化学反应，此外，电解液需要与电机拥有很高的兼容性，能在负极上形成稳定的 SEI 膜。电解液行业具备投资强度低、周转率高、龙头净利率较高的特点，ROE 具备优势。电解液产能规划过剩，有望加速产能出清，自2021 年起龙头企业开始进入加速扩产阶段，同时新加入者开始大规模规划电解液产能，我们预计2022 年国内电解液产能超过 220 万吨，竞争加剧有望加速落后产能出清，原料自供率高、生产成本具备优势的龙头企业的市场份额有望得到提升。未来电解液行业集中度进一步提高，原料成本竞争的重要性凸显，其中天赐材料实现液态六氟磷酸锂的大规模自产，在添加剂通过浙江天硕进行布局；新宙邦实现溶剂和添加剂的自供；瑞泰新材通过超威新材布局各类型添加剂等。

总结：23Q1 锂电四大材料普遍处于清库存的状态，5 月以来电池厂库存已出现大幅下降，基本已贴近安全的库存周期，而碳酸锂相关材料环节库存更低，目前整体库存水平：负极>电池>隔膜>电解液>正极。正极材料中，磷酸铁锂正极占比持续提升，高镍正极材料成为三元锂主导；负极材料产能过剩较明显，新型负极的硅基负极未来有望进一步应用；隔膜有重资产属性，行业壁垒和集中度高；电解液投资强度低，龙头企业净利率较高，目前产能过剩，行业正加速洗牌进程。

投资建议：建议关注目前业绩增长确定性高的锂电材料板块，关注磷酸铁锂正极与电解液材料龙头企业德方纳米、湖南裕能、天赐材料、多氟多、新宙邦等的投资机会。

风险：新能源车销量不及预期，储能需求增长不及预期，电池材料价格战的影响加剧。

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